摘要：  欧盟对我国光伏产品进行双反调查制裁结果将于下月6日公布，此延续大半年的风波早已让中国光伏业凄迷一片，在双反到来之际，中国光伏企业现状如何呢?

关键字：  精功科技，光伏产业，太阳能光伏装备，东方日升

欧盟对我国光伏产品进行双反调查制裁结果将于下月6日公布，此延续大半年的风波早已让中国光伏业凄迷一片，在双反到来之际，中国光伏企业现状如何呢?

精功科技：新产品研发稳步推进，待行业反转

公司年报主要内容：

公司发布2013年第一季度：营业收入1.55亿元、同比下降40.35%，净亏损3150.31万元，同比下降482.37%，EPS-0.07元，同比下降275%。公司经营现金流量净额为-1484.47万元，同比增长52.76%。

经营现金流量净额为-1484.47万元，同比增长52.76%。

2012年毛利率18.34%，同比下降4.12%，期间费用率32.22%，同比上升15.13%。

公司发布半年度业绩预告，预计净亏损4600~5600万元，同比下降740.15%。业绩大幅度下降的主要原因是受全球光伏产业继续调整的影响，公司主导产品太阳能光伏装备的市场需求仍然萎缩，太阳能硅片业务也持续亏损;同时，公司下游客户资金紧张的局面仍未改观，公司相应继续增加减值损失的计提。

点评分析：

公司的业绩大幅度下降的主要是由于行业景气度大幅度下行造成的。

主产业链公司的盈利大幅度下降，现金紧张，资产负债率高企，产能扩张基本停滞，资本开支大幅度下降，光伏设备行业市场需求大幅度下降，公司主要产品多晶硅铸锭炉的销售量也大幅度下滑。

市场对公司业绩下滑已经有较充分的预期。公司股价在去年已经出现了大幅度的下跌，显示市场已经对公司的业绩下降已经有了预期。公司的营业收入出现大幅度下降，而作为创新型高科技公司，在研发上仍然维持投入较大，管理费用率出现大幅度上升，是业绩持续下降的主要原因之一。

公司纺织机械与建材机械订单为稳定增长，新产品研发也取得重要成果，一旦光伏设备投资增长，公司的新产品将提供高额收益。公司预收账款同比增长83%，反映了建筑节能专用装备、轻纺专用装备的订单增加。新产品方面，剖锭机与多线切割机的研发进展顺利。参股子顺利完成了冷氢化和高纯硅烷工艺包的研发，并签订了首个订单。

预计公司2013、14、15年的EPS为0.03、0.18、0.41元，对应的PE分别为309、47、20倍，继续维持"增持"评级。

东方日升：盈利能力回升，实现扭亏为盈

一季报业绩符合预期：公司2012年实现营业收入2.97亿元，同比减少8.52%;实现归属于上市公司股东的净利润762万元，同比增长2060.21%，EPS为0.01元。公司在业绩预告中预计，归属于上市公司股东净利润为500-1000万元，一季报业绩与其一致，符合我们和市场的预期。

组件量升价跌，电费收入增加，盈利能力回升：考虑到2013年一季度光伏组件市场均价同比下降了近40%，我们判断公司一季度的组件销量有大幅增长。除去已转让的6.8MW光伏电站，公司在海外投建并网的50MW光伏电站开始贡献电费收入，该业务毛利率较高，故而拉高了整体毛利率。但我们认为，一季度28.45%的毛利率未来难以维持。

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财务费用大幅增加，收益质量有所下降：公司的销售费用率与管理费用率分别为4.50%与8.19%，分别同比下降了0.18与0.83个百分点。而汇兑损失造成了公司的财务费用大幅增加至5193万元，而去年同期为-5438万元。公司一季度末的应收账款为6.50亿元，较年初增加了5702万元;而经营活动现金流净额为-3.64亿元，较去年同期的-1.09亿元显着减少，公司的收益质量有所下降。

"双反"危机稍缓，国内政策将出：商务部发言人近期表示，中欧之间在光伏贸易摩擦问题上的沟通是顺畅而有益的，同时欧洲多家企业的抗议行动或将影响欧委会的裁决，"双反"危机有缓和的迹象。国内方面，光伏电价补贴政策的征求意见稿下发之后，广受质疑，未来仍有回调的可能性;而以准入条件为代表的一系列配套政策有望在近期出台，公司将直接受益。中节能100MW的组件合同则为组件销量提供了安全保障。

太阳能灯具业务值得期待：公司拓宽了LED照明产品线，实现了LED光源、LED应用灯具、相关零配件的研发和生产能力。公司的灯具业务在2012年实现了超预期的增长，我们预计2013年有望继续创造惊喜。

风险因素：海外贸易壁垒;补贴政策不达预期;国内分布式启动低于预期。

海润光伏：行业需求有所回暖，未来仍看电站转让

投资建议：在不考虑增发的情况下，预计2013-2015年EPS分别为0.05元、0.24元和0.39元，对应PE分别为132.2倍、28.2倍和17.4倍。光伏行业供需格局有所改善，公司业绩有望提升，维持公司"推荐"的投资评级。

要点：

一季报业绩符合预期：公司2013年一季度实现营业收入8.60亿元，同比减少19.09%;实现归属于上市公司股东的净利润为亏损1.43亿元，而去年同期亏损7875万元;EPS为-0.14元。公司一季报业绩符合我们和市场的预期。同时，公司还预测半年度的净利润可能仍为亏损。另外，公司在一季度收到了阳光集团5.08亿元的盈利补偿款。

需求回暖，销量增长：自去年底以来，欧洲市场出现了"双反"追溯期前的抢购现象，而日本市场强劲增长，同时国内需求较为旺盛，因此我们判断公司一季度的销量有较大幅度的增长。此外，我们预计公司已并网光伏电站的电费收入增长较为可观。

毛利率仍处低位，费用大幅增加：2013年一季度光伏电池与组件的价格同比下降超过30%，而环比有所回升;但从一季度5.09%的毛利率来看，公司制造环节的盈利情况并未得到明显改善。公司的费用大幅增加，一季度的期间费用率为28.18%，同比提高了15.09个百分点;其中，由于汇兑损失及贷款利息支出的增加，财务费用高达1.17亿元，同比翻番。

经营活动现金流仍为净流入：公司一季度末的应收账款为16.95亿元，较年初减少了4.46亿元。由于销售订单增长，备货量有所增加，存货有所增长。公司一季度经营活动现金流净额为2.83亿元，经营状况尚好。

"双反"危机稍缓，国内政策将出：近期，"双反"危机有缓和的迹象，初裁结果或将超预期。国内方面，光伏电价补贴政策的征求意见稿下发之后，市场争议颇大，补贴额度仍有上调的可能性;而以准入条件为代表的一系列配套政策有望在近期出台，去产能进程有望加速，公司作为A股龙头企业，有望在行业整合中受益。

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未来仍看电站转让：公司在手的意大利、保加利亚等5个共计103.76MW的海外电站，目前已全部取得当地政府的电价补贴批文;去年启动的299MW国内项目中，与国电集团合作的69MW电站已建设完成。公司未来的业绩增长，仍取决于电站项目的转让进程。

风险因素：政策风险;电站并网与交易风险;财务风险。

川投能源：新光硅业拖累12年业绩

受累新光硅业，业绩低于预期。

川投能源公布2012年业绩快报，控股电厂全年完成发电量39.36亿度，收入11.37亿元，基本与去年持平。实现净利润4.1亿元(对应EPS0.212元)，同比增长17.3%，分别低于我们和市场预期20%和26%，主要因为公司对参股的新光硅业计提长期股权投资减值准备8021万元。不考虑减值准备的影响，公司业绩低于我们预期5%。

预计锦屏二级电站投产将提升雅砻江一季度业绩.

锦屏二级2台机组均于今年1月初投产。受此影响，我们预计雅砻江一季度有望取得较高收益：1)锦屏二级采用引水式设计，四条引水隧洞独立运行、分开转固，因此折旧与盈利匹配不会太差;2)2台机组1月初即投产，但折旧从2月开始计提;3)仅有2台机组投产，机组负荷率较高。

新光硅业持续亏损，剥离恐有难度.

受中国对进口的多晶硅进行双反调查的影响，近期多晶硅价格略有反弹，从最低15美元上涨至约19美元，但是仍远低于新光硅业停产前的生产成本。我们预计新光硅业短期内复产或者剥离都有难度。

估值：目标价9.97元，买入评级.

我们使用DCF(WACC7.3%)和成本法对雅砻江下游和中游电站估值，在不考虑中上游开发权的情况下得到雅砻江水电估值是406亿元(公司持有其48%股权)，同样使用DCF法(WACC7.9%)得到雅砻江以外资产25亿估值。将两部分相加得到公司股权价值219亿，目标价9.97元/股。

金晶科技：行业拐点向上，新一轮盈利周期的起点

公司主营业务为玻璃和纯碱，玻璃占营业收入的65%。目前，公司在山东全资和控股8条浮法玻璃生产线，参股河北2条线，共拥有浮法玻璃权益产能3300万重箱。其中普通浮法玻璃权益产能为2580万重箱，超白和汽车玻璃产能均为360万重箱。纯碱方面，公司全资拥有的山东海天生化公司拥有年产120万吨纯碱的生产能力。2012上半年，玻璃业务收入9.04亿元，占主营收入的65%。

玻璃行业景气将迎来拐点，公司今年新增产能达到21%且产品深加工比例提高。我们认为玻璃行业将在一、二季度迎来需求拐点，玻璃价格会上涨。公司在北京新建的2条共720万重箱超白玻璃线计划二季度投产，公司浮法玻璃权益产能将分别增长21%。北京1000万平米在线LOW-E产能会同时投产，而目前公司仅有230万平米LOW-E产能，公司的产品深加工比例将因此大大提高。

公司是超白玻璃领域的龙头，产品相较其他公司具有一定溢价，去年下半年开始超白玻璃价格有所回升。公司是国内最早生产超白玻璃的企业，2005年引进PPG的技术出产了第一块国产超白玻璃。公司超白玻璃质量优异，在国内享有很高的美誉度，去年下半年开始超白玻璃价格已经有所回升。

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纯碱业务将跟随玻璃行业缓慢复苏，今年实现减亏是大概率事件。去年使用氨碱法工艺生产纯碱的公司都处于亏损的境地，且亏损程度逐季加深。纯碱下游的40%集中在平板玻璃，其余下游较为分散，因此在平板玻璃行业处于拐点的情况下，纯碱也将缓慢复苏，2013年实现减亏是大概率事件。

积极关注本阶段的投资机会。我们预测玻璃行业处于需求拐点，随着北京生产线投产公司今年产能将增长21%，且高端玻璃和深加工比例都大幅提高。目前公司PB为1.5倍，在业内较低。预计2013、2014年公司EPS为0.09和0.23元，对应目前股价PE为46.6和17.9倍，给予"强烈推荐-B"评级。

风险提示：玻璃需求复苏低于预期，新增产能点火加快。

特变电工：多晶硅价格持续上涨，成本兑现概率大

我们预计特变电工2012-2014年EPS为0.45、0.58、0.70，对应的PE为17、13、11。鉴于多晶硅价格仍在持续上涨并且能阶段性维持，而公司多晶硅的成本降幅超预期兑现的概率大，并且光伏电站业务有可能成为亮点，我们维持特变电工的买入评级。

我们推荐特变电工的核心逻辑是多晶硅价格的上涨和公司多晶硅新线的成本下降超预期。这两个逻辑已经不断得到验证，多晶硅价格已经从底部的15上涨至19美元/公斤;特变老线的成本和新疆大全的成本让特变新线成本兑现的概率大增。

多晶硅价格是反转：1、我们判断价格涨至23美元/公斤，一线企业的多晶硅企业的产能与需求基本匹配，而二三线多晶硅企业由于现金成本高于价格难于复产;2、多晶硅涨价不会压制需求，因为它在系统成本占比中已经很低，价格再上涨24%，而系统成本也仅上涨2%;3、无论多晶硅双反是否成立，多晶硅在目前价格水平上都会有供给的缺口。

特变电工成本兑现的概率高：1、特变电工的老线生产成本(含折旧，不含三项费用)已经降至19美元/公斤，特变电工的老线说明了特变的多晶硅生产技术已经成熟，大全新能源新疆生产线的生产成本目前已经降至16美元/公斤，大全新能源在新疆的成功，充分说明了低电价的优势。特变的新线成本将比这两条都要低;2、硅烷流化床不会颠覆改良西门子法。保利协鑫改良西门子法量产尚需时日，而且REC的实践经验证明，硅烷流化床法由于下游客户接受度问题，仅仅是改良西门子的补充，而不是替代。

我们2013年1月6日的报告《特变电工：多晶硅成本下降超预期，隐形龙头初现端倪》认为：推荐特变电工的逻辑是多晶硅价格上涨和公司多晶硅新线的成本下降超预期，目前这两个逻辑不断地得到验证。

多晶硅价格：已经从底部的15美元/公斤上涨至18.6美元/公斤，并且，目前仍在加速上涨的态势中，我们预计能涨至23美元/公斤;

特变电工多晶硅1.2万吨新线生产成本(含折旧，不含三项费用)：目前有两个既成的事实让特变电工新线成本达到13美元/公斤的概率大增，1、特变电工的老线(3000吨)生产成本(含折旧，不含三项费用)已经降至19美元/公斤，而新线相比旧线，工艺更优，电价更低，折旧更低;2、我们判断大全新能源新疆生产线的生产成本目前已经降至16美元/公斤，而特变电工相比大全，折旧更低，工艺更佳。

经过我们这段时间与市场的沟通，市场仍有以下几点分歧和疑问。

一、多晶硅的价格是反弹还是反转，会不会价格涨完之后迅速回落?担心价格又会回落的主要论据是1、价格上涨之后，成本高企的企业又会复产;2、多晶硅价格上涨会使系统成本上升，最终压制需求;3、多晶硅双反可能最后不会落实，国外产能继续压制价格。

二、特变电工成本能不能兑现，兑现之后会不会又有新的技术冲击?主要论据是1、号称成本低的企业很多，真正兑现的寥寥;2、硅烷流化床法成本可能会降至15美元/公斤以下，届时这个技术又将颠覆改良西门子法。

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航天机电：优化资产结构，全面进军电站开发

1、公司2012年营业收入为15.29亿元，同比下滑35.93%;归属上市公司净利润-8.89亿元，同比减少6111.97%。由于光伏组件价格下跌幅度大于成本下降幅度，全年出现巨额亏损，特别是多晶硅亏损严重。由于公司在西部投资的电站尚未出售，未能贡献收益。

2、相继剥离多晶硅料和硅片业务，优化资产结构。2012年转让严重影响公司财务状况的神舟硅业29.70%的股权，目前持有神州硅业19.63%的股权。2013年1月底，转让款已全部到帐。转让成都航天模塑股份有限公司17.14%的股权。2013年1月9日，公司决定转让内蒙古中环光伏20%的股权(尚未实现转让)。

3、收购-建造-出售的商业模式。公司项目储备丰富，已获得近400MW的光伏电站开发路条，已建和在建光伏电站约250MW。公司目前电池、组件的产能为500MW，产能大部分可以被自己的电站消纳。公司未来电站的商业模式就是收购电站-建造电站-出售电站，从而快速回笼资金。

4、成立合资公司收购电站项目，实现项目的对外出售，快速回笼资金。

公司拟与上实集团子公司上海星河数码投资共同出资成立合资公司，航天机电股权占比15%，由合资公司收购包括本公司持有的国内光伏电站项目，从而快速回笼资金。公司具有航天央企背景，具备优秀的项目获得能力，融资能力和项目出让能力，电站开发要素完全具备。

风险提示：国内电站补贴政策变动的风险，电站转让进度的风险。

南玻A：行业复苏，盈利反弹，估值提升

太阳能板块有望扭亏为盈，多晶硅进口"双反"是短期催化剂

2012年太阳能板块预计亏损1.5-2亿元。考虑到多晶硅有效产能大幅收缩、供需阶段性改善，我们预计多晶硅价格有望从目前的18美元左右继续反弹至20美元/千克以上。2月份针对海外进口多晶硅的"双反"将是潜在的催化剂。

我们预计南玻13年太阳能业务将实现盈利1亿元左右，有望超出市场预期。

预计工程玻璃盈利仍将稳步增长，浮法玻璃价格将小幅反弹

考虑到产能增长，我们预计2013年中空LOW-E和镀膜大板的销量将有10%-20%的增长，毛利率水平仍能维持稳定在32%左右。我们预计2012/13年公司工程玻璃毛利占比将分别为59.7%/59.5%，是公司利润的最大来源。我们认为2013年浮法玻璃的供需格局温和改善将会对玻璃价格反弹形成一定的支持。

下调2012年盈利预测、上调2013/2014年盈利预测

我们预计公司将在2012年计提约3亿元资产减值损失(市场已经有所预期))，因此我们下调2012年的EPS预测;考虑到太阳能业务板块有望触底回升以及工程玻璃、浮法玻璃的盈利增长，我们上调2013/14年的EPS预测。

调整后2012/13/14年的EPS为0.15/0.43/0.61元(原0.29/0.38/0.52元)。

估值：上调目标价9.50元，上调评级至"买入"

我们将公司目标价从7.80元上调至9.50元，目标价的推导是基于瑞银VCAM估值模型(WACC8.8%，beta为1.17x)，上调评级至"买入"。行业复苏有利于推动估值提升。但考虑到股价前期涨幅较大，短期相对收益恐较有限。