尽管部分光伏装机大国的政策可能出现较大的负面调整，全球光伏装机在经历了4年年均48%的增长之后，2008年～2012年复合增长率仍可高达30%以上。补贴政策仍是增长的主要驱动力，能源危机、气候变化和发电成本是政策背后的三大支撑因素。 

    光伏市场需求继续高速增长 

    多晶硅市场需求经历了由“半导体产业主导”向“光伏产业主导”的转变，后者造就了多晶硅行业景气在2004年的向上拐点。光伏产业的爆发式增长拉动了多晶硅长单价格从2002年的25美元上涨到2008年的100美元以上，现货价格更是曾触及500美元高点。光伏装机的波动直接影响多晶硅的景气周期。 

    发电成本高决定了目前光伏发电完全依靠政策补贴运行。2004年～2007年，全球光伏装机复合增长率达48%，德国、日本、美国和西班牙四国的补贴政策是主要驱动因素。2007年四国光伏装机占全球装机总量的85%以上。上述四国之所以不惜巨额支出实施光伏补贴政策，背后推动因素包括：能源进口成本大幅攀升，减排压力，光伏发电成本有望持续降低。上述四个光伏大国，除美国外，其他国家能源消费都高度依赖进口。日本化石能源极为匮乏，能源进口率高达70%以上。 

    德国除褐煤蕴藏较丰富外，其他传统能源基本上依赖进口。西班牙能源进口率高达90%。 

    发电成本下降短期内可以减轻政府补贴负担，增强政府发展光伏的信心，刺激更多的补贴政策出台；长期有望与火电成本接轨，达到“电网平价”，取代政府补贴成为光伏装机增长的新动力。 

    需要指出，由于大规模系统的单位造价大幅低于小规模系统，因此大规模电站的光伏电价会与当地消费电价更早接轨。目前美国0.5兆瓦的光伏系统的单位造价约为5美元/瓦，按此计算，夏威夷已经实现了光伏的“电网平价”。经测算，若光伏系统造价2015年起以5%的速度下降，则2030年光伏电价为0.09美元/千瓦时，可与火电电价实现接轨；若以2%的速度下降，则2040年前后两者可实现接轨。 

    从全球范围来看，光伏补贴政策呈现出两个特点：第一，原有四个光伏大国在经历了高速增长之后，纷纷对补贴进行向下的修订；第二，意大利、法国等新兴市场国家陆续出台了有力补贴政策，成为市场增长的新动力。 

    多晶硅产能即将集中释放 

    多晶硅的供应短缺充分显现于2005年，并一直持续至今。这主要是由于产能扩张过慢导致的，原因如下：原有七大垄断集团低估光伏行业景气，一直对扩产持有疑虑；多晶硅行业的技术密集性和资本密集性对新进入者构成巨大门槛；多晶硅项目的建设周期一般长达2年，达产周期则长达4年～5年，产量释放较慢。

    全球多晶硅生产被七大集团垄断：美国的MEMC和Hemlock，挪威的REC(厂址在美国，系收购日本小松电子的Asimi和SGS两厂)，日本的三菱、住友钛和德山以及德国瓦克。七大集团拥有１０个多晶硅工厂，其中美国有5家、日本有3家、欧洲有2家。七大集团的多晶硅生产历史较长，经验丰富，技术成熟，生产条件相对优越，原材料成本低。 

    如Hemlock、Wacker和德山等硅厂本身都在化工集团内部，化工材料丰富廉价。另外，电价低廉。由于日本国内电价高昂，日本三菱和早期小松电子都选择了在美国建厂。 

    从扩产进度来看，日本厂商扩产一直很保守，主要跟其国内的高电价有关，美国的Hemlock是全球最大多晶硅厂，资金实力雄厚，大股东是美国最大综合性化工厂，可以提供丰富原料和电能，扩产速度最为激进．德国瓦克的增产速度很快，一方面是其本身的资金和技术实力较强，另一方面它是德国最大的化工厂，有着丰富的原材料，而且具有自备的水力发电厂。七大集团综合实力雄厚，扩张速度较快，预计2008年、2009年、2010年的产量分别达到5万吨、6.4万吨和7.9万吨，复合增长率为26%。 

    其他主要的新进入者包括：M.SETEK(日本)、DC Chemical(韩国)、Hoku Materials(美国)、SilPro(美国)、AE Polysilicon(美国)、PV Crystalox Solar(英/德)、NorSun(挪威)、Silfab(意大利)。据统计，2008年国外新进入者的产能增速高达222%，2009年和2010年产能增速将有所下降，分别为68%和40%。 

    中国厂商的技术来源可以分为：自有技术，如峨眉半导体和洛阳中硅；欧美技术，如亚洲硅业、LDK；俄罗斯技术，如新光硅业等。中国厂商的生产技术比较单一，目前均为西门子法，与国外成熟的改良西门子工艺仍然存在一定差距。 

    多晶硅供求缓解价格有望回落 

    2008年年底多晶硅供求将有所缓解，2009新建多晶硅产能进入集中释放期，供应过剩逐步明显，2010年供应过剩将进一步加剧。 

    供给方面，我们暂采用权威机构Prometheus的6月最新统计。该统计将供给方分为七大集团、新进入者(现有技术)和新进入者(替代技术)三部分。考虑到新进入者建厂可能存在的技术问题，Prometheus对新进入者的产量分别给予2008年60%、2009年50%和2010年40%的折扣。 

    在多晶硅总供应的基础上，减去半导体行业的使用量，得出太阳能行业的硅料供应量。 

    需求方面，不同于市场普遍做法，我们以晶体硅电池产量作为多晶硅需求预测的基础。由于运输和安装环节导致电池产出与装机之间存在时滞，电池产量往往高于装机容量。因此电池产量更能准确反映对上游多晶硅的需求，而采用装机数据会导致明显的低估。 

    2004年起，多晶硅市场完全受爆发式需求的拉动，处于量增价涨的黄金阶段。完全卖方的现货市场迫使买方彻底丧失了议价能力，买方的赢利空间被压缩至极限。随着2009年供求关系的明显反转，买方的议价能力将逐渐体现。 

    光伏是一个完全依靠补贴运行的产业，补贴额度决定了整个产业链的利润空间。多晶硅价格除主要受市场供求影响外，还要受到终端补贴额度的制约。基于上述供求分析，结合产业链各环节的利润空间分析，我们得出结论：受下游厂商盈亏平衡点的制约，当前260美元以上的现货高价不可持续；100美元可能成为供求缓和后的价格中枢；新技术出现可能加速消灭垄断利润，40美元可能重现。260美元/公斤以上的高价不可持续，原因有二：第一，回收废料不断减少，使得小厂商无法摊销成本，因此会减少现货购买量；第二，各大电池厂商逐渐从其他国家新增大型产能处增加长单量，未来会减少高价现货市场的采购量。100美元可能成为价格中枢。光伏产业链内的利润分配在多晶硅供应缓和的环境下将达到一个平衡，表现在各环节厂商较合理的毛利率上。同时多晶硅价格波动还受制于下游组件价格。 

    下游组件价格的下降会倒逼多晶硅价格随之下降。我们认为，随着各国补贴的逐年递减，组件价格下降是必然的趋势。组件价格每下降1%，多晶硅价格就会下降2%左右。考虑到廉价废料对成本的摊薄效应，我们认为未来多晶硅价格将在60美元～200美元之间运行。 

    垄断利润必将消失。垄断利润的存在将不断吸引新的产能建设，最终使垄断利润消失，这也是所有技术和资本垄断行业最终的状态。 

    当多晶硅价格降为40美元/公斤时，考虑硅片变薄和转换效率提高的因素，系统单位造价将降为3.2美元/瓦，美国夏威夷、加州，葡萄牙和新西兰等地区将陆续达到电网平价，这应该是符合整个光伏产业发展方向的。 

    作为一个新兴市场，光伏市场有着较高的需求价格弹性。多晶硅价格下降最终传导至发电成本的下降，会刺激光伏装机增长，并反过来增加多晶硅需求，最终达到市场均衡。